可交换公司债券是公司债券的一个特殊品种，发行条款相对来说比较复杂且灵活。本文主要梳理了可交换公司债券的市场概况、监管规则，对发行条款进行了分析与案例剖析。

可交换公司债券是公司债券的一个特殊品种，属于公司债券的监管范畴，相关的申报发行也适用《公司债券发行与交易管理办法》《非公开发行公司债券挂牌规则》等规则。可交换债券的审批参照一般公司债券公募与私募的做法，公募是由交易所审核报证监会注册，私募则是上交所审核通过。针对交易、信息披露、换股、赎回、本息与兑付、停复牌等，沪深交易所均有出台专门的细则《可交换公司债券业务实施细则》。

根据发行人的需求，可交换公司债券的发行条款可以灵活设计，一般涉及的条款包括担保比例的设置、赎回条款与回售条款、价格向下修正条款。

1、担保比例

可交换债券的担保比例通常包括初始担保比例和维持担保比例。综合2022年发行的7只私募可交换债券情况，初始担保比例一般在105%-150%之间，其中比例为130%的可交换债券有4只；维持担保比例在105%-120%之间，其中110%和120%各有3只。

2、赎回条款

赎回条款的设计主要是利于发行人，当股票价格上涨较好时，发行人可以通过赎回条款保障自身权益。当股票价格上涨幅度较大时，发行人可以通过赎回的方式保护自身股票权益。赎回条款的设计一般包括两种情形：一是围绕股票价格上涨的幅度，二是可交换债券未换股余额不足3,000万元。关于价格上涨情形通常的标准是不低于当期换股价格的130%，价格要求的上涨的观察期间设定主要是两种：（1）任意连续20个交易日中至少10个交易日；（2）连续30个交易日内至少15个交易日。

22SN01EB：进入换股期后，当下述两种情形的任意一种出现时，发行人有权机构有权决定按照债券面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未换股的可交换公司债券：（1）在换股期内，如果标的股票在任意连续20个交易日中至少10个交易日的收盘价格不低于当期换股价格的130%时；（2）当本期可交换债券未换股余额不足3,000万元（如适用的上市规则另有规定，则适用相应规定）时。当期应计利息的计算公式为IA=B×i×t/365IA：指当期应计利息；B：指本期发行的可交换公司债券持有人的将赎回的可交换公司债券票面总金额；i：指可交换公司债券当年票面利率；t：指计息天数，即从上1个付息日起至本计息年度赎回日止的实际日历天数（算头不算尾）。若在前述30个交易日内发生过换股价格调整的情形，则在调整前的交易日按调整前的换股价格和收盘价格计算，调整后的交易日按调整后的换股价格和收盘价格计算。

22西矿EB：在本期可交换债换股期内，若西部矿业股票价格连续30个交易日内至少15个交易日收盘价在换股价格的130%以上，公司有权按照本期可交换债面值加当期应计利息的价格赎回全部未换股的本期可交换债。本期可交换债的赎回期与换股期相同，即发行结束之日满六个月后的第一个交易日起至可交换债到期日止。当期应计利息的计算公式为：IA=B×i×t/365IA：指当期应计利息；B：指本期发行的可交换公司债券持有人持有的本期可交换公司债券票面总金额；i：指可交换公司债券当年票面利率；t：指计息天数，即从上一个计息日起至本计息年度赎回日止的实际日历天数（算头不算尾）。若在前述三十个交易日内发生过换股价格调整的情形，则在调整前的交易日按调整前的换股价格和收盘价计算，调整后的交易日按调整后的换股价格和收盘价格计算。此外，在本期可交换公司债券的换股期内，当本期发行的可交换公司债券未换股余额不足3,000万元时，公司董事会（或由董事会授权的机构/人士）有权决定按面值加当期应计利息的价格赎回全部未换股的可交换公司债券。

JS索普EB：进入换股期后，当下述两种情形的任意一种出现时，发行人有权机构有权决定按照债券面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未换股的可交换公司债券：1）在换股期内，如果标的股票在任意连续20个交易日中至少10个交易日的收盘价格不低于当期换股价格的130%时；2）当本期可交换债券未换股余额不足3,000万元（如适用的上市规则另有规定，则适用相应规定）时。

22YN01EB：在本期可交换债券换股期内，当下述情形的任意一种出现时，集团有权按照本期可交换债券面值加当期应计利息的价格赎回全部未换股的本期可交换债券：（1）长江电力股票在连续30个交易日中至少有15个交易日的收盘价格不低于当期换股价格的130%（含130%）；（2）当本期可交换债券未换股余额不足3,000万时；（3）若备用于交换的股票数量少于未偿还的本期债券全部换股所需股票，而发行人又无法补足预备用于交换的股票时。

3、回售条款

回售条款的设计主要是利于投资者，当股票标的价格发生不利变化的时候，投资者有选择将持有的可交换债券回售给发行人。股票标的价格的设置下限一般是低于当期换股价格的70%。回售条款为非必要条款，发行人可根据投资者需要选择是否设置。

22西矿EB：在本期可交换债最后两个计息年度内,如果西部矿业A股股票收盘价在任何连续30个交易日低于当期换股价格的70%时,本期可交换债持有人有权将其持有的本期可交换债全部或部分以面值加上当期应计利息回售给本公司。若在上述交易日内发生过换股价格因发生送红股,转增股本,增发新股或配股以及派发现金股利等情况而调整的情形,则在调整前的交易日按调整前的换股价格和收盘价格计算,在调整后的交易日按调整后的换股价格和收盘价格计算.如果出现换股价格向下修正的情况,则上述“连续30个交易日”须从换股价格调整之后的第一个交易日起按修正后的换股价格重新计算。

JS索普EB：本期债券到期前6个月内,当江苏索普在任意连续30个交易日中至少15个交易日的收盘价低于当期换股价格的70%时,发行人在回售条件触发次日发布公告,债券持有人有权在公告日后10个交易日内将其持有的本期债券全部或部分以面值加上当期应计利息回售给公司.若在上述交易日内发生过换股价格因发生送红股,转增股本,增发新股,配股以及派发现金股利等情况而调整的情形,则在调整前的交易日按调整前的换股价格和收盘价格计算,在调整后的交易日按调整后的换股价格和收盘价格计算.若出现换股价格向下修正的情况,则上述“连续30个交易日”须从换股价格调整之后的第1个交易日起重新计算.

22云化EB：本期债券到期偿付前3个月,当标的股票在任意连续10个交易日的收盘价低于当期换股价格的70%时,发行人在回售条件触发次日发布公告,债券持有人有权在公告日后10个交易日内将其持有的本期债券全部或部分按照债券面值的100%+应计利息回售给发行人.若在上述交易日内发生过换股价格因发生送红股,转增股本,配股以及派发现金股利等情况而调整的情形,则在调整前的交易日按调整前的换股价格和收盘价格计算,在调整后的交易日按调整后的换股价格和收盘价格计算.

4、价格修正条款

股票标的价格可能波动幅度较大，当股票价格下跌幅度过大时，通常会设置价格修正条款保护投资者权益。

22SN01EB：当标的股票在任意连续20个交易日中至少10个交易日的收盘价低于当期换股价格的85%时，公司有权机构有权决定换股价格是否向下修正。

22西矿EB：当西部矿业 A 股股票在任意连续三十个交易日中至少有十五个交易日的收盘价低于当期换股价格的80%时，公司董事会及其授权人士有权决定换股价格是否向下修正。

JS索普EB：当标的股票在任意连续 30 个交易日中至少 15 个交易日的收盘价低于当期换股价格的 90%时，公司有权决定换股价格是否向下修正。

22YN01EB：当长江电力股票在任意连续 30 个交易日中有15 个交易日的收盘价低于当期换股价格70%时，公司有权决定换股价格是否向下修正。

5、解除担保设置

解除担保的设置是当担保比例连续一定交易期间内超过初始担保比例，在相关法律法规允许情况下，则发行人有权申请提取质押证券专用账户里的现金，现金提取完毕后，有权申请解除对质押证券专用账户中的部分股票的质押，但须确保在解除部分股票质押和/或提取质押证券专用账户里的现金后担保比例仍不低于维持担保比例。

22SN01EB：担保比例连续10个交易日超过130%，在相关法律法规允许情况下，则发行人有权申请提取质押证券专用账户里的现金，现金提取完毕后，有权申请解除对质押证券专用账户中的部分股票的质押，但须确保在解除部分股票质押和/或提取质押证券专用账户里的现金后担保比例仍不低于110%。

JS索普EB：若担保比例连续 10 个交易日超过140%，在相关法律法规允许情况下，则发行人有权申请提取质押证券专用账户里的现金。

22复星EB：若担保比例连续5个交易日超过140%，在相关法律法规允许情况下，则发行人有权申请提取质押证券专用账户里的现金。

22中兵EB：若担保比例连续10个交易日超过105%，在相关法律法规允许情况下，则发行人有权申请提取质押证券专用账户里的现金。