引言

业绩补偿条款设置是上市公司重大资产重组交易的核心部分，根据《上市公司重大资产重组管理办法》第三十五条规定：采取收益现值法、假设开发法等基于未来收益预期的方法对拟购买资产进行评估或者估值并作为定价参考依据的……交易对方应当与上市公司就相关资产实际盈利数不足利润预测数的情况签订明确可行的补偿协议。

上市公司向控股股东、实际控制人或者其控制的关联人之外的特定对象购买资产且未导致控制权发生变更的，不适用本条前二款规定，上市公司与交易对方可以根据市场化原则，自主协商是否采取业绩补偿和每股收益填补措施及相关具体安排。

理论上，上市公司向控股股东、实际控制人或者其控制的关联人发行股份购买资产的，必须约定业绩补偿机制，这个无可厚非，谨防上市公司大股东利用并购重组损害上市公司利益，强制性的对赌补偿机制设定符合监管的理念。一般并购重组交易中，多数估值都是取“收益法”的评估结果，如此取值，从保护上市公司中小股东利益出发，即使是上市公司向非关联发行股份购买资产的，交易双方也会设定相应的业绩补偿条款。

而根据《中国证监会上市部关于上市公司监管法律法规常见问题与解答修订汇编》的指引，实务中，绝大多数并购重组的业绩补偿设置都是如下套路：

以收益现值法、假设开发法等基于未来收益预期的估值方法对拟购买资产进行评估或估值的，每年补偿的股份数量为：

当期补偿金额=（截至当期期末累积承诺净利润数－截至当期期末累积实现净利润数）÷补偿期限内各年的预测净利润数总和×拟购买资产交易作价－累积已补偿金额

当期应当补偿股份数量=当期补偿金额/本次股份的发行价格

当期股份不足补偿的部分，应现金补偿； 

采用现金流量法对拟购买资产进行评估或估值的，交易对方计算出现金流量对应的税后净利润数，并据此计算补偿股份数量。

并购重组经过近几年的发展，市场参与者对并购重组的理解越来越深，“定增重组”的套路相当一部分中介机构都已熟悉。正所谓“套路深深深似海，时时套路有更新”，市场化博弈的结果就是使得交易创新案例层出不穷。为此，笔者总结2016年度并购重组交易，遴选出比较有创新性的业绩补偿约定，结合实务操作的一些理解，与读者分享。

花样对赌案例之一：安妮股份

（一）交易方案

交易方案为安妮股份拟以发行股份及支付现金的方式购买“畅元国讯”100%的股权，交易金额为113,800万元；其中以发行股份方式购买杨超、雷建、毛智才、江勇持有的“畅元国讯”53.28%、24.50%、2.43%、0.94%的股权；以发行股份与支付现金方式购买陈兆滨、鲁武英持有的“畅元国讯”11.25%、7.60%的股权。

（二）业绩补偿约定

标的公司“畅元国讯”2016年、2017年、2018年的扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润分别为7,600万元人民币、10,000万元人民币、13,000万元人民币。

对于标的公司扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润不足承诺标准的部分：

（1）对于获得股份支付对价的杨超、雷建、毛智才、江勇，首先由其以于本次交易中获得的上市公司股份对上市公司进行补偿，股份补偿不足的部分以现金方式进行补偿；

（2）对于获得部分股份、部分现金的陈兆滨、鲁武英，优先以所获股份进行补偿，不足部分以现金补偿。

其中，承诺期第一年业绩补偿约定如下：

（三）花样对赌点评

常规来看，标的公司承诺期限一般为三年，少数为四年，而安妮股份本次交易，创造性的在第一年的业绩补偿上进行约定：如果承诺净利润实现95%，OK，上市公司可自主约定豁免补偿与否，毕竟差一点关系不大。但是，如果标的公司承诺净利润低于预测数的30%，不好意思，那标的公司的整体估值就全部拉下来，直接降到30%。通俗的讲，实现的净利润达到承诺的百分之八九十，这个都可以理解，毕竟收益预测哪里会那么准呢？但是，如果达不到30%，那不好意思，上市公司多付出的股份，必须回购注销，从而充分保护上市公司利益，充分保护中小股东利益。

这在以往的交易案例中并不多见，可以说是2016年并购重组极具启发性的案例。某种意义说，现在的并购重组规定，是有比较大的漏洞，如果读者深入思考一下，通行的重组交易中，交易对方三年的承诺净利润累计之和一般约占到整体估值的30%-50%左右，三年的“对赌承诺利润”撑起了整个标的公司的估值，但是如果三年承诺期过了呢，第四年、第五年又当如何呢？那些跟风式的重组、“忽悠式”的重组、概念式的重组还能经得起考验吗？对上市公司的长远利益又该如何保护呢？

花样对赌案例之二：金宇车城

（一）交易方案

金宇车城拟以发行股份及支付现金的方式购买蔡向挺、凯多投资、乾靖投资、厦门运资、上海国药、中大一号、达安科技、金石投资、创东方富锦、深圳唯实、山南格立、创东方富建、创东方汇金、上海圣众所持有的安必平合计100%的股权。经各方友好协商，安必平100%股权交易作价初步确定为132,000.00万元。

（二）业绩补偿约定

金宇车城承诺，承诺期间内，标的公司总经理一职继续由蔡向挺担任，标的公司财务总监的任免由上市公司决定，标的公司的其他人事任免由总经理决定，但若管理层股东严重违反竞业禁止约定，甲方有权解聘目标公司相关人员。蔡向挺、凯多投资、乾靖投资、厦门运资承诺，在金宇车城上述承诺得到有效履行的前提下，标的公司在2017年度、2018年度及2019年度合并报表中扣除非经常损益后归属于母公司所有者的净利润分别不低于6,750万元、8,800万元、11,400万元。

本次交易完成后，如目标公司在承诺期内未能实现承诺净利润，则金宇车城董事会应在承诺期内各年度专项审核报告公开披露后向蔡向挺、凯多投资、乾靖投资、厦门运资发出书面通知（书面通知应当包含补偿金额和补偿方式），蔡向挺、凯多投资、乾靖投资、厦门运资在收到金宇车城的书面通知后10个工作日内，向金宇车城进行补偿。当期应补偿金额计算公式如下：

（三）花样对赌点评

如上表所示，金宇车城本次重大资产重组设置了双倍补偿机制，如果标的公司承诺净利润实现90%以上，采取常规补偿计算方法，但是如果承诺净利润低于90%，不好意思，针对实际实现净利润与承诺净利润的差额，交易对方的业绩补偿金额要乘以2，即：要双倍的对上市公司进行补偿，如果利润实际实现数额与承诺净利润差额越大，双倍的补偿杠杆放大效应越强，对收购方的保护越充分，对上市公司中小股东利益的保护越充分。

花样对赌案例之三：跨境通

（一）交易方案

上市公司拟通过发行股份及支付现金相结合的方式，购买周敏、龚炜、江伟

强、沈寒、陈巧芸、李侃合计持有的优壹电商100%股权，以及拟通过发行股份

及支付现金相结合的方式，购买百伦投资、安赐互联、银穗资产、智盛创投合计

持有的百伦科技84.6134%股权；同时，上市公司拟向不超过10名（含10名）

符合条件的特定对象发行股份募集配套资金，募集配套资金主要用于支付本次交

易的现金对价和支付本次交易相关的费用。集配套资金总额不超过75,753.8770万元，不超过拟购买资产交易价格的100%。

（二）业绩补偿约定（优壹电商）

根据公司与周敏、龚炜、江伟强、沈寒、陈巧芸、李侃签署的《资产购买协

议-优壹电商》，优壹电商之盈利承诺人承诺，优壹电商2016年度、2017年度、

2018年度、2019年度实现的净利润分别为不低于10,000.00万元、13,400.00万

元、16,700.00万元、20,800.00万元。盈利承诺人江伟强之子江南春为江伟强作

出的盈利承诺承担连带保证责任。

根据《资产购买协议-优壹电商》，上述净利润是指优壹电商按照中国会计准则编制的且经具有证券、期货业务资格的会计师事务所审计的合并报表中扣除非经常性损益后归属于母公司股东的税后净利润（该净利润包含非经常性损益中的政府补助、税收返还或减免，但计入净利润的政府补助、税收返还或减免不得超过盈利承诺人承诺当年净利润的10%）。

因此，上述承诺净利润的具体计算公式如下：

承诺当年实现净利润=优壹电商当年经审计的合并报表中归属于母公司股东的税后净利润-非经常性损益金额+Min { 当年承诺净利润×10%，当年政府补助、税收返还或减免金额 }

2016年承诺净利润为10,000.00万元，假设当年截至期末优壹电商合并报表中归属于母公司股东的税后实际净利润为11,000.00万元，非经常性损益共计700.00万元，其中收到政府补助、税收返还或减免金额合计900.00万元，其他非经常性损失-200.00万元，

根据计算公式，2016年优壹电商承诺当年实现净利润金额=11,000700+Min{10,000×10%,900}=11,200万元。

（三）花样对赌点评

根据重组预案，报告期内，优壹电商主要开展线上电子商务销售业务，并在宁波大榭开发区设立其子公司宁波优壹，提高其运营效率的同时，亦带动了当地开发区的就业率及经济增长，作为奖励，当地政府会将一定的税收对宁波优壹进行返还作为奖励扶持。优壹电商的税收返还或政府补助作为非经常性损益计入优壹电商的营业外收入。

本次预估预测中，基于谨慎性考虑，未对税收返还和政府补助进行预测。

鉴于优壹电商取得税收返还或政府补助有利于增加标的公司的现金流和净利润，但是在会计处理上，税收返还或政府补助一般计入非经常性损益，而取得税收返还或政府补助过程中发生的认证费、材料制作费、申请费等前期费用则需计入经常性损益，若将税收返还或政府补助排除在考核净利润之外，会降低标优壹电商争取税收返还或政府补助的积极性，导致优壹电商产生逆向选择（即为了不发生较小金额的经常性费用，而放弃较大金额的非经常性收益）。

因此，本次交易中，经上市公司与优壹电商之交易对方协商达成一致，承诺净利润以优壹电商扣除非经常性损益后的净利润加回不超过承诺当年净利润的10%的税收返还或政府补助的金额确定。该种安排一定程度上保证了优壹电商争取税收返还或政府补助的积极性，有利于增加优壹电商的现金流和净利润，进而有利于增加上市公司的现金流和净利润，促进上市公司的健康发展。

上市公司重大资产重组过程中，业绩补偿约定的承诺净利润一般为扣除非经常性损益后的净利润，而在本次跨境通并购交易中，标的公司之一优壹电商具有一定的特殊性，在不违背扣除非经常性损益的原则下，需要将申请补助的成本费用加回，这样对标的公司来说才相对公平，否则标的公司完全可以选择不要政府补助，否则政府补助越大，需要花费的申请费用越多。

而跨境通的交易案例的这个小创新，具有一定的启发意义，政府补助不要白不要，但是申请的花费必须加回去，而这个金额可大可小，干脆认定为10%，这样不至于触及审核的底线，如果认定为20%、30%，那监管层完全可以认为这个比例过大，不符合实际情况。市场化谈判博弈的结果导致并购重组交易双方诉求千奇百怪，需要独立财务顾问根据现有的规则，最大化的满足交易各方的利益诉求。

类似的交易案例，也可参加宜通世纪，净利润指标的公司合并报表中扣除非经常性损益后归属于母公司股东的税后净利润。但基于激励员工、鼓励技术研发及创新、鼓励出口等有利于倍泰健康业务发展的合理目的，因以下原因所发生的损益可免于减少前述净利润：

（1）因股权激励而作的股份支付处理所产生的期间费用；

（2）与技术研发、技术创新等活动直接相关的计入当期非经常性损益的政府补助项目资金（简称“技术补贴”）；

（3）因出口所取得的计入非经常性损益的出口信保补贴资助项目资金（简称“出口补贴”）。

计算前述净利润时，倍泰健康因截至当期期末累计取得的税后技术补贴与税后出口补贴而免于减少前述净利润的金额不得超过业绩补偿承诺方截至当期期末累积承诺净利润数的20%，具体占比情况按如下公式计算：

累计技术补贴与出口补贴占比=（截至当期期末累计取得的税后技术补贴+截至当期期末累计取得的税后出口补贴）÷截至当期期末累积承诺净利润数若上述占比值超过20%，则截至当期期末累积实现净利润数按如下公式计算：

截至当期期末累积实现净利润数=截至当期期末累计合并报表中扣除非经常性损益后归属于母公司股东的税后净利润+截至当期期末累积承诺净利润数×20%。

总结

上述三个交易案例，围绕业绩补偿计算做了各类不同的小创新，伴随跨境并购的交易案例，诸如Earn-out（盈利能力支付计划）等也频频现于A股上市公司的重大资产购买交易。上述交易案例主要针对财务业绩进行对赌，而围绕上市时间、关联交易、债权债务、股份回购等等都可以玩出很多业绩对赌的新花样，延伸出很多不同的计算公式和约定。并购重组的过程本身充满着买卖双方的博弈，相信在重组管理办法约束下，市场化谈判会延伸更多的对赌创新。

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 文章来源：梧桐树下