2020年3月1日起，修订后《中华人民共和国证券法》（以下简称新《证券法》）正式施行。新《证券法》在《证券法》的适用范围、推行注册发行制度、强化信息披露制度、加强投资者保护、严格法律责任等方面有重大修订，在上述修订中，投资者保护制度的完善对投资者尤为重要，新《证券法》从多个维度为投资者保护提供制度支撑，将信息坡露制度设专章规定以保护投资者的知情权，将投资者保护制度设专章规定，以细化投资者保护的具体措施，将违法违规行为的法律责任和处罚力度加大，以彰显投资者保护的决心。本文拟通过投资者保护专章的部分条文分析，介绍新《证券法》在投资者保护制度方面的变化。

      证券民事赔偿诉讼的困难就在于受害投资者人数众多，单个受损金额较少，而传统诉讼模式要求“一案一立、分别审理”，不仅增加了投资者个人维权的难度，也严重制约审判效率的提高。

 新《证券法》明确规定了证券民事赔偿诉讼可以采用代表人诉讼制度对于投资者人数众多、诉讼标的相同的案件，可以发出公告说明案件情况，可以推举代表人进行诉讼，法院通知投资者在一定期间向法院登记。人民法院作出的判决、裁定，对参加登记的投资者发生效力。投资者保护机构受50名以上投资者委托，可以作为代表人参加诉讼、进行登记，并采用“默示加入、明示退出”的诉讼原则，更大程度保护中小投资者利益。“默示加入、明示退出”即除非投资者明确表示不参加诉讼，否则该案件的裁判结果对登记的投资者发生效力，投资者保护机构作为代表人的诉讼方式，很大程度规避了投资者担心的无人出头的情形出现。

代表人诉讼制度在《民事诉讼法》54条中已有规定，但实践中证券类民事诉讼对该条的适用仍有障碍，主要基于不同法院对该制度的理解和适用存在差异，2019年11月施行的《九民纪要》对证券类民事诉讼的代表人诉讼制度进行了细化规定，从立案登记——案件甄别及程序决定——选定代表人的具体步骤上进行指导，在投资者关心的立案层面，要多个投资者就同一虚假陈述向人民法院提起诉讼，可以采用代表人诉讼方式对案件进行审理的，人民法院在登记立案时可以根据原告起诉状中所描述的虚假陈述的数量、性质及其实施日、揭露日或者更正日等时间节点，将投资者作为共同原告统一立案登记。原告主张被告实施了多个虚假陈述的，可以分别立案登记。在选定代表人层面，既可以适用《九民纪要》规定的选定程序，也可以按照新《证券法》规定，由投资者保护机构作为代表人。

因此，未来证券民事赔偿诉讼案件也将呈现 “多案合并审理”“人数确定的代表人诉讼”“人数不确定的代表人诉讼”“投资者保护机构代表诉讼”等多种诉讼模式。

新《证券法》明确：发行人因欺诈发行、虚假陈述或者其他重大违法行为给投资者造成损失的，发行人的控股股东、实际控制人、相关的证券公司可以委托投资者保护机构，就赔偿事宜与受到损失的投资者达成协议，予以先行赔付。先行赔付后，可以依法向发行人以及其他连带责任人追偿。

先行赔付的适用范围为发行人因欺诈发行、虚假陈述或者其他重大违法行为，适用主体为发行人的控股股东、实际控制人、相关的证券公司可以委托投资者保护机构，与投资者达成协议予以先行赔付，先行赔付后，可以依法向发行人以及其他连带责任人追偿。

我国已有先行赔付的实践（万福生科案、海联讯案、欣泰电气案）由中国证券投资者保护基金有限责任公司作为管理人，完成投资者补偿额计算、申报、划拨等工作。

先行赔付制度有利于投资者较快挽回损失，但由于缺乏具体的制度设计，先行赔付制度尚未得到广泛适用。新《证券法》对于先行赔付制度的明确，让后续具体细则及配套制度落地有了依据，相信未来这一制度将在投资者保护方面发挥更大作用，同时，实践当中可能会出现先行赔付人与其他责任主体无法协商一致的情况下提起追偿权纠纷的案件。

新《证券法》规定，根据财产状况、金融资产状况、投资知识和经验、专业能力等因素，投资者可以分为普通投资者和专业投资者。专业投资者的标准由国务院证券监督管理机构规定。普通投资者与证券公司发生纠纷的，证券公司应当证明其行为符合法律、行政法规以及国务院证券监督管理机构的规定，不存在误导、欺诈等情形。证券公司不能证明的，应当承担相应的赔偿责任。同时规定普通投资者与证券公司发生证券业务纠纷，普通投资者提出调解请求的，证券公司不得拒绝。

上述规定一方面加强了对普通投资者的保护力度，另一方面通过证券公司需“自证清白”的举证责任分配，对证券公司的业务开展提出了更高要求，证券公司应当更加重视对投资者基本情况、财产状况、金融资产状况、投资经验和知识、专业能力的审慎核实，且对普通投资者提出的调解请求不能拒绝。

但实践中，该条如何适用尚存在需要明确之处，例如：如果普通投资者提出的调解诉求证券公司无法接受能否依据该条要求强制调解？是否会造成普通投资者滥用条款，从而对普通投资者有过度保护？该调解与法院判决或调解的效力层级如何确认，投资者在与证券公司调解后能否再次向法院提起诉讼？调解书与法院判决之间是否会存在冲突？相信上述问题会通过后续配套制度以及法规的理解适用予以明确。

新《证券法》中普通投资者与专业投资者的区分，与《九民纪要》中适当性义务相衔接，《九民纪要》要求卖方机构在为金融消费者参与融资融券、新三板、创业板、科创板等高风险等级投资活动提供服务的过程中，必须履行了解客户、了解产品、将适当的产品（或者服务）销售（或者提供）给适合的金融消费者等义务。新《证券法》也规定证券公司向投资者销售证券、提供服务时，应当按照规定充分了解投资者的基本情况、财产状况、金融资产状况、投资知识和经验、专业能力等相关信息；如实说明证券、服务的重要内容，充分揭示投资风险；销售、提供与投资者上述状况相匹配的证券、服务。

同时，《九民纪要》规定：告知说明义务的履行是金融消费者能够真正了解各类高风险等级金融产品或者高风险等级投资活动的投资风险和收益的关键，人民法院应当根据产品、投资活动的风险和金融消费者的实际情况，综合理性人能够理解的客观标准和金融消费者能够理解的主观标准来确定卖方机构是否已经履行了告知说明义务。卖方机构简单地以金融消费者手写了诸如“本人明确知悉可能存在本金损失风险”等内容主张其已经履行了告知说明义务，不能提供其他相关证据的，人民法院对其抗辩理由不予支持。

《九民纪要》规定：在案件审理过程中，金融消费者应当对购买产品、遭受的损失等事实承担举证责任。卖方机构对其是否履行了适当性义务承担举证责任。卖方机构不能提供其已经建立了金融产品的风险评估及相应管理制度、对金融消费者的风险认知、风险偏好和风险承受能力进行了测试、向金融消费者告知产品（或者服务）的收益和主要风险因素等相关证据的，应当承担举证不能的法律后果。

《九民纪要》中适当性义务、告知说明义务、举证责任分配的明确是普通投资者和专业投资者的区分的具体方面，要求证券公司在业务开展中更加注重实质审查，增强业务规范性，对每一个投资者进行更为准确的定位，综合主观标准与客观标准的认定，以实现“将合适的产品卖给合适的人”。

此外，新《证券法》还规定了建立上市公司股东权利代为行使征集制度、债券持有人会议和债券受托管理人制度、上市公司现金分红制度从多个维度加强对投资者的保护，因篇幅有限，此处不再展开。

最后，借用中证报头版评论—良法已行“盛市”可期，新证券法为资本市场深改夯实了法治保障。以稳步推进注册制改革为代表的制度创新，以严惩违法违规行为为代表的从严监管，以保护中小投资者合法权益为代表的生态优化，将进一步推动资本市场在而立之年迈步成熟，期待新《证券法》的施行能进一步增强市场活力和经济内生动力，优化营商环境，为投资者参与多层次资本市场提供更加完善的保障。